НЬЮ-ЙОРК – Наблюдая за борьбой государств, компаний и домохозяйств мира с экономическими последствиями пандемии Covid-19, многие рыночные эксперты начали бить тревогу по поводу быстрорастущего уровня задолженности во всём мире. Для тревог есть веская причина: ускоряя многолетнюю тенденцию, соотношение долга к ВВП у этих трёх категорий заёмщиков в этом году может увеличиться на 14% – до рекордных 265%. Но хотя это повышает риск неплатёжеспособности и дефолтов (особенно у корпораций), агентство S&P Global Ratings считает долговой кризис в ближайшей перспективе маловероятным.

 

На наш взгляд, в мире будет происходить постепенное, хотя и прерывистое, восстановление экономики, если, конечно, сохранятся благоприятные условия финансирования (по принципу «дешевле и дольше»), а поведенческие решения, связанные с расходами и заимствованиями, будут скорректированы. Кроме того, благодаря появлению широкодоступной вакцины от Covid-19 к середине 2021 года, уровень глобального долга должен будет выйти на плато примерно в 2023 году: правительства постепенно отменят стимулы, компании медленно приведут в порядок свои балансы, а домохозяйства начнут тратить более консервативно.

 

Впрочем, уровень долга в абсолютных цифрах – это лишь часть истории. Мы также должны (и это даже важнее) учитывать способность заёмщиков погашать долг. Сегодня беспрецедентные бюджетные и монетарные стимулы помогают поддерживать открытым кран ликвидности для компаний с помощью рынка облигаций и банковских кредитов. Стоимость заимствований очень благоприятна, и она, по всей видимости, будет оставаться такой ещё долгое время. Мы ожидаем, что ключевые процентные ставки сохранятся на исторически низком уровне вплоть до 2023 года (включительно). Тем временем кредитные спреды сократились по сравнению с пиковыми значениями марта, и на сегодня они больше чувствительны к специфическим рискам того или иного бизнеса, чем к рыночным рискам в целом, и это особенно касается заёмщиков худшего качества.

 

В большинстве случаев рост долга объясняется необходимостью создать условия для восстановления экономики, что улучшит способность заёмщиков погашать долг в будущем. Это особенно касается суверенных заёмщиков, чьи меры бюджетного стимулирования нацелены на смягчение удара пандемии по экономике.

Все суверенные заёмщики выйдут из пандемии с возросшим размером госдолга. Наибольшая доля прироста этого долга, вероятно, придётся на самые развитые страны. Но, как правило, это богатые страны с сильными финансовыми рынками и существенной монетарной гибкостью, что позволяет им пока что сохранять общую кредитоспособность.

 

Мы полагаем, что правительства развернут траекторию бюджетного дефицита по мере восстановления экономики, что стабилизирует динамику долга. До сих пор агентство S&P не снизило рейтинг ни у одной из стран «Большой семёрки». Для суверенных заёмщиков с рейтингом спекулятивного уровня выше вероятность его снижения, учитывая их исторически более слабое финансовое состояние и повышенную уязвимость перед шоками. Большинство негативных решений по суверенным рейтингам в течение нескольких последних месяцев были приняты именно в этой категории.

 

В следующем году у всех суверенных заёмщиков многое будет зависеть от того, как используется новый долг. Если долги финансируют продуктивную деятельность, помогают повысить национальный доход и государственные доходы, тогда в конечном итоге они поддержат долговую устойчивость и текущий уровень рейтинга. Если же восстановление экономики затянется на более долгий срок, чем ожидается, или если правительства не смогут консолидировать бюджетные показатели, приблизив их к допандемическим уровням, тогда негативное давление на рейтинги возрастёт.

 

Что касается предприятий, то многие крупные компании пока что направляют выручку от размещения долга на увеличение денежных средств на своих балансах, создавая превентивные резервы, или же на рефинансирование текущих обязательств. По нашим оценкам, нефинансовые фирмы США с рейтингом инвестиционного уровня оставили у себя на балансе примерно 75% средств, которые они заняли в первой половине 2020 года. В Европе эта цифра чуть выше 50%.

 

Иная картина наблюдается у компаний с рейтингами в нижней части шкалы, а также у малых и средних предприятий, особенно в отраслях, которые напрямую пострадали из-за ведения правил социального дистанцирования и из-за рецессии, спровоцированной пандемией. Борясь за выживание, они занимают ради компенсации выпавших доходов и для удовлетворения потребностей в рабочем капитале.

 

В домохозяйствах повышение долговых коэффициентов отчасти объясняется спадом ВВП. Домохозяйства обычно сразу начинают занимать, столкнувшись с потерей доходов. Но, судя по опыту предыдущих экономических спадов, домохозяйства быстро переходят к более консервативной модели расходов, что замедляет темпы роста долга. Исходя из этого опыта, мы прогнозируем, что в следующем году соотношение долга к ВВП у домохозяйств в мире будет постепенно улучшаться, а к концу 2023 года этот коэффициент стабилизируется на уровне 66%.

 

Разумеется, форма, которую примет постпандемическое восстановление экономики, повлияет на то, как быстро и насколько сильно эти три группы заёмщиков смогут сократить свой долг. Во многих случаях долговые коэффициенты выровняются лишь благодаря восстановлению ВВП, а не снижению долга. Кроме того, некоторые факторы, в том числе новые волны пандемии Covid-19, задержка с вакцинами, повышение процентных ставок, резкое увеличение кредитных спредов и их закрепление на новом уровне, дальнейший рост долга, разочаровывающие показатели восстановления спроса, могут превратить нынешнюю рецессию в W-образную.

 

Даже если восстановление экономики будет происходить так, как ожидается, недостатка в проблемах не будет. Некоторые отрасли работают намного ниже своей мощности, а это сужает перспективы выживания компаний, что соответствующим образом повлияет на занятость и кредитоспособность. Как следствие, краткосрочные перспективы по-прежнему вызывают тревогу, особенно по поводу заёмщиков в нижней части шкалы кредитных рейтингов, а также в уязвимых отраслях. Тем не менее, нас может несколько утешить вывод, что масштабный долговый кризис не является таким уж вероятным, как многие опасаются.